Úvod do rizika protistrany

Riziko protistrany je riziko spojené s druhou stranou finančnej zmluvy, ktorá si neplní svoje povinnosti. Každý obchod s derivátmi musí mať stranu, ktorá má opačnú stranu. Swapy na úverové zlyhanie, spoločný derivát s rizikom protistrany, sa na rozdiel od obchodovania na centralizovanej burze často obchodujú priamo s inou stranou. Keďže zmluva je priamo spojená s druhou stranou, existuje väčšie riziko zlyhania protistrany, pretože obe strany nemusia mať úplné vedomosti o finančnom zdraví druhej strany (a ich schopnosti pokryť záväzky). To sa líši od výrobkov uvedených na burze. V tomto prípade je výmenou protistrana, nie jediný subjekt na druhej strane obchodu.

V dôsledku globálnej finančnej krízy sa zviditeľnilo riziko protistrany. Spoločnosť AIG skvele využila svoj úverový rating AAA na predaj (zápis) swapov na úverové zlyhanie (CDS) protistranám, ktoré požadovali ochranu pri zlyhaní (v mnohých prípadoch na tranžiach CDO). Keď AIG nemohla zverejniť dodatočný kolaterál a bola povinná poskytnúť protistranám finančné prostriedky vzhľadom na zhoršujúce sa referenčné povinnosti, vláda USA ich zachránila.

Regulačné orgány sa obávali, že zlyhania spoločnosti AIG sa zvlnia prostredníctvom reťazcov protistrany a spôsobia systémovú krízu. Nejde len o expozíciu jednotlivých firiem, ale o riziko, že by prepojené spojenia prostredníctvom derivátových zmlúv ohrozili celý systém.

Úverový derivát má riziko protistrany

Zatiaľ čo úver má riziko zlyhania, derivát má riziko couterparty.

Riziko protistrany je druh (alebo podtrieda) úverového rizika a v mnohých formách derivátových zmlúv predstavuje riziko zlyhania protistranou. Porovnajme riziko protistrany s rizikom zlyhania úveru. Ak banka A požičiava klientovi C 10 miliónov dolárov, banka A účtuje výnos, ktorý zahŕňa kompenzáciu za riziko zlyhania. Expozíciu je však ľahké zistiť; je to zhruba investovaných (financovaných) 10 miliónov dolárov.

Úverový derivát je však nekrytou dvojstrannou zmluvou. Derivát je okrem zverejneného kolaterálu zmluvným prísľubom, ktorý by sa mohol porušiť, čo vystavuje strany riziku. Zvážte mimoburzovú (OTC) opciu predanú (napísanú) bankou A zákazníkovi C. Trhové riziko sa týka kolísajúcej hodnoty opcie; ak ide o denné ocenenie na trhu, jeho hodnota bude vo veľkej miere závisieť od ceny podkladového aktíva, ale aj od niekoľkých ďalších rizikových faktorov. Ak opcia vyprší v peniazoch, banka A dlhuje vnútornú hodnotu zákazníkovi C. Riziko protistrany je kreditné riziko, ktoré banka A nesplní tento záväzok voči banke C (napríklad banka A by mohla zbankrotovať).

Pochopenie rizika protistrany pomocou príkladu úrokového swapu

Predpokladajme, že dve banky vstupujú do vanilkového (neexotického) úrokového swapu. Banka A je platiteľom s pohyblivou úrokovou sadzbou a banka B je platiteľom s pevnou sadzbou. Swap má nominálnu hodnotu 100 miliónov dolárov a životnosť (tenor) päť rokov; je lepšie nazývať pomyselnú hodnotu 100 miliónov dolárov namiesto istiny, pretože sa vymieňajú, iba na výpočet sa používa výpočet.

Aby bol príklad jednoduchý, predpokladajme, že krivka rýchlosti LIBOR / swap je rovná 4%. Inými slovami, keď banky začnú swap, spotové úrokové sadzby sú 4% ročne pre všetky splatnosti.

Banky si budú vymieňať platby v šesťmesačných intervaloch za tenor swapu. Banka A, platiteľ s pohyblivou úrokovou sadzbou, zaplatí šesťmesačnú LIBOR. Výmenou bude banka B platiť fixnú sadzbu 4% pa. Najdôležitejšie je, že platby budú započítané. Banka A nemôže predvídať svoje budúce záväzky, ale banka B takúto neistotu nemá. V každom intervale banka B vie, že dlhuje 2 milióny dolárov: 100 miliónov fiktívnych * 4% / 2 = 2 milióny dolárov.

Uvažujme o definíciách expozície protistrany v dvoch časových bodoch - pri začiatku swapu (T = 0) ao šesť mesiacov neskôr (T = + 0, 5 roka).

Na začiatku výmeny (časová nulová hodnota = T0)
Pokiaľ swap nie je mimo trhu, bude mať počiatočnú trhovú hodnotu pre obe protistrany nulovú. Sadzba swapu sa kalibruje tak, aby sa zabezpečila nulová trhová hodnota na začiatku swapu.

• Trhová hodnota (pri T = 0) je pre obe protistrany nula. Krivka s plochou spotovou sadzbou znamená forwardové sadzby 4, 0%, takže platiteľ s pohyblivou úrokovou sadzbou (banka A) očakáva, že zaplatí 4, 0% a vie, že dostane 4, 0%. Tieto platby čisté na nulu a nula sú očakávané budúce platby so vzájomným započítaním, ak sa úrokové sadzby nezmenia.
• Úverová angažovanosť (CE): Toto je okamžitá strata, ak protistrana zlyhá. Ak banka B zlyhá, výsledná strata pre banku A je kreditnou expozíciou banky A. Banka A je preto vystavená úverovej angažovanosti, iba ak je banka A v peniazoch. Myslite na to ako na opciu. Ak je držiteľ opcie v čase vypršania platnosti peniaze, predvolená hodnota podľa nastavenia autora je bezpredmetná. Majiteľ opcie má predvolenú úverovú angažovanosť, iba ak je v peniazoch. Na začiatku swapu, keďže trhová hodnota je pre obidve nulová, žiadna banka nemá voči druhému úverové riziko. Napríklad, ak banka B okamžite zlyhá, banka A nestratí nič.
• Očakávaná expozícia (EE): Toto je očakávaná (priemerná) úverová expozícia k budúcemu cieľovému dátumu, podmienená kladnými trhovými hodnotami. Banka A aj banka B očakávali expozíciu k niekoľkým cieľovým budúcim dátumom. 18-mesačná očakávaná expozícia banky A je priemerná pozitívna trhová hodnota swapu na banku A, ktorá je splatná o 18 mesiacov vopred, pričom sa vylučujú záporné hodnoty (pretože zlyhanie v prípade týchto scenárov banke A neublíži). Podobne má banka B pozitívnu 18 mesačnú očakávanú expozíciu, čo je trhová hodnota swapu na banku B, ale je podmienená pozitívnymi hodnotami pre banku B. Pomáha mať na pamäti, že expozícia protistrany existuje iba pre víťazných -money) pozícia v derivátovej zmluve, nie pre pozíciu mimo peniaze! Iba zisk vystaví banku protistrane.
• Potenciálna budúca expozícia (PFE): PFE je kreditná expozícia k budúcemu dátumu, ktorá je modelovaná so špecifikovaným intervalom spoľahlivosti. Napríklad banka A môže mať 95% istotu, 18-mesačná PFE vo výške 6, 5 milióna dolárov. Dá sa to povedať takto: „18 mesiacov do budúcnosti sme si 95% istí, že náš zisk zo swapu bude 6, 5 milióna dolárov alebo menej, takže zlyhanie našej protistrany nás v tom čase vystaví úverovej strate 6, 5 milióna dolárov alebo menej. ““ (Poznámka: podľa definície musí byť 18-mesačná 95% PFE vyššia ako 18-mesačná očakávaná expozícia (EE), pretože EE je iba priemerná hodnota.) Ako sa odhaduje 6, 5 milióna dolárov? V tomto prípade simulácia Monte Carlo ukázala, že 6, 5 milióna dolárov predstavuje horný piaty percentil simulovaných ziskov pre banku A. Zo všetkých simulovaných ziskov (straty vylúčené z výsledkov, pretože nevystavujú banku A kreditnému riziku) je 95% nižšie ako 6, 5 milióna dolárov a 5% sú vyššie. Existuje teda 5% šanca, že za 18 mesiacov bude úverová angažovanosť banky A vyššia ako 6, 5 milióna dolárov.

Pripomína vám potenciálna budúca expozícia (PFE) rizikovú hodnotu (VaR)? PFE je skutočne analogický s VaR, s dvoma výnimkami. Po prvé, zatiaľ čo VaR je expozíciou v dôsledku straty na trhu, PFE je úverovou expozíciou v dôsledku zisku. Po druhé, zatiaľ čo VaR sa zvyčajne vzťahuje na krátkodobý horizont (napríklad na jeden alebo 10 dní), PFE sa často pozerá roky do budúcnosti.

Na výpočet VaR existujú rôzne metódy. VaR je miera rizika založená na kvantile. Pre určité portfólio a časový horizont poskytuje VaR pravdepodobnosť určitej výšky straty. Napríklad portfólio aktív s mesačnou 5% VaR vo výške 1 milión dolárov má pravdepodobnosť 5% straty viac ako 1 milión dolárov. VaR teda môže poskytnúť hypotetickú mieru rizika zlyhania protistrany pri swape na úverové zlyhanie.

Najbežnejšou metódou na výpočet VaR je historická simulácia. Táto metóda určuje historické rozdelenie zisku a strát za portfólio alebo majetok oceňovaný za predchádzajúce obdobie. Potom sa VaR stanoví pomocou kvantilného merania tejto distribúcie. Hoci sa historická metóda bežne používa, má značné nedostatky. Hlavným problémom je, že táto metóda predpokladá, že budúca distribúcia výnosov pre portfólio bude podobná distribúcii v minulosti. To nemusí platiť najmä v období vysokej volatility a neistoty.

Choďte vpred o šesť mesiacov v čase (T = + 0, 5 roka)
Predpokladajme, že krivka swapovej sadzby sa posunie nadol zo 4, 0% na 3, 0%, ale zostáva rovná pre všetky splatnosti, takže ide o paralelný posun. V tomto okamihu je splatná prvá výmenná platba swapu. Každá banka dlhuje zvyšné 2 milióny dolárov. Pohyblivá platba je založená na 4% LIBOR na začiatku šesťmesačného obdobia. Týmto spôsobom sú podmienky prvej výmeny známe pri vzniku swapu, takže sa dokonale vyrovnávajú alebo sú čisté na nulu. Pri prvej výmene sa neplánuje žiadna platba podľa plánu. Ale ako sa úrokové sadzby zmenili, budúcnosť teraz vyzerá inak ... lepšie pre banku A a ešte horšie pre banku B (ktorá teraz platí 4, 0%, keď úrokové sadzby sú iba 3, 0%).

• Súčasná expozícia (CE) v čase T + 0, 5 roka: Banka B bude naďalej platiť 4, 0% ročne, ale teraz očakáva, že dostane iba 3, 0% ročne. Keďže úrokové sadzby klesli, bude mať z toho prospech platiteľ s pohyblivou úrokovou sadzbou, banka A. Banka A bude v peniazoch a banka B nebude mať peniaze.

Podľa tohto scenára bude mať banka B nulovú aktuálnu (kreditnú) expozíciu; Banka A bude mať aktuálnu pozitívnu expozíciu.

• Odhad aktuálnej expozície po šiestich mesiacoch: Budúcu súčasnú expozíciu môžeme simulovať tak, že sa swap stanoví ako dve dlhopisy. Dlhopis s pohyblivou úrokovou sadzbou bude vždy mať hodnotu približne par; jeho kupóny sa rovnajú diskontnej sadzbe. Dlhopis s pevnou úrokovou sadzbou bude mať po šiestich mesiacoch cenu približne 104, 2 milióna dolárov. Na získanie tejto ceny predpokladáme 3, 0% výnos, zostávajúce deväť polročných období a kupón vo výške 2 milióny dolárov. V MS Excel cena = PV (sadzba = 3% / 2, nper = 9, pmt = 2, fv = 100); pomocou kalkulačky TI BA II + zadáme N = 9, I / Y = 1, 5. PMT = 2, FV = 100 a CPT PV na získanie 104, 18. Ak sa teda krivka swapovej sadzby posúva paralelne z 4, 0% na 3, 0%, trhová hodnota swapu sa posunie z nuly na +/- 4, 2 milióna dolárov (104, 2 - 100 dolárov). Trhová hodnota bude + 4, 2 milióna dolárov pre hotovostnú banku A a - 4, 2 milióna dolárov pre hotovostnú banku B. Avšak len banka A bude mať aktuálnu expozíciu 4, 2 milióna dolárov (banka B nič nestratí, ak banka A defaults). Pokiaľ ide o očakávanú expozíciu (EE) a potenciálnu budúcu expozíciu (PFE), obe sa prepočítajú (skutočne sa preimulujú) na základe čerstvo pozorovanej posunutej krivky swapovej sadzby. Keďže sú však obe podmienené kladnými hodnotami (každá banka obsahuje iba simulované zisky, pri ktorých môže existovať úverové riziko), obe budú z definície pozitívne. Keďže úrokové sadzby sa presunuli v prospech banky A, EE a PFE banky A sa pravdepodobne zvýšia.

Zhrnutie troch základných metrík protistrany

• Úverová angažovanosť (CE) = MAXIMUM (trhová hodnota, 0)
• Očakávaná expozícia (EE): Priemerná trhová hodnota k budúcemu cieľovému dátumu, ale podmienená iba kladnými hodnotami
• Potenciálna budúca expozícia (PFE): Trhová hodnota pri stanovenom kvantile (napríklad 95. percentil) k budúcemu cieľovému dátumu, ale podmienená iba kladnými hodnotami

Ako sa počítajú EE a PFE?

Keďže derivátové zmluvy sú bilaterálne a referenčné pomyselné sumy, ktoré nie sú dostatočné proxy pre ekonomickú expozíciu (na rozdiel od pôžičky, v ktorej je istina skutočnou expozíciou), musíme vo všeobecnosti použiť simuláciu Monte Carlo (MCS) na vytvorenie rozdelenia trhových hodnôt v budúcnosti. dátum. Podrobnosti sú mimo náš rozsah, ale koncept nie je tak zložitý, ako to vyzerá. Ak použijeme úrokový swap, jedná sa o štyri základné kroky:

1. Zadajte model náhodnej (stochastickej) úrokovej sadzby. Toto je model, ktorý dokáže náhodne rozdeliť základné rizikové faktory. Toto je motor simulácie Monte Carlo. Napríklad, ak by sme modelovali cenu akcií, populárnym modelom je geometrický Brownov pohyb. V príklade úrokového swapu by sme mohli modelovať jednu úrokovú sadzbu na charakterizovanie celej krivky rovnej sadzby. Dalo by sa to nazvať výnos.

2. Vykonajte niekoľko pokusov. Každá skúška je jedinou cestou (sekvenciou) do budúcnosti; v tomto prípade simulovaná úroková sadzba roky do budúcnosti. Potom spustíme ďalšie tisíce pokusov. Nasledujúca tabuľka je zjednodušeným príkladom: každá skúška je jedinou simulovanou cestou úrokovej sadzby vynesenou o desať rokov dopredu. Potom sa náhodný pokus opakuje desaťkrát.

3. Na ocenenie swapu sa používajú budúce úrokové sadzby. Rovnako ako vyššie uvedený graf zobrazuje 10 simulovaných pokusov o budúce cesty úrokových mier, každá cesta úrokových sadzieb znamená priradenú swapovú hodnotu v danom časovom okamihu.

4. Ku každému budúcemu dátumu sa tým vytvorí rozdelenie možných budúcich swapových hodnôt. To je kľúč. Pozri tabuľku nižšie. Swap sa oceňuje na základe budúcej náhodnej úrokovej sadzby. V ktorýkoľvek daný budúci cieľový dátum predstavuje priemer pozitívnych simulovaných hodnôt očakávanú expozíciu (EE). Relevantným kvantilom pozitívnych hodnôt je potenciálna budúca expozícia (PFE). Týmto spôsobom sa EE a PFE určujú iba od hornej polovice (kladné hodnoty).

Zákon Dodd-Frank

Nesplnenie swapových dohôd bolo jednou z hlavných príčin finančnej krízy v roku 2008. Zákon o Doddovi-Frankovi prijal nariadenia pre trh so swapmi. Zahŕňali ustanovenia o zverejňovaní swapových obchodov, ako aj o povolení vytvorenia centralizovaných swapových exekučných prostriedkov. Obchodovanie swapov na centralizovaných burzách znižuje riziko protistrany. Swapy obchodované na burzách majú burzu ako protistranu. Výmena potom kompenzuje riziko s inou stranou. Keďže burza je protistranou zmluvy, burza alebo jej zúčtovacia spoločnosť pristúpi k splneniu záväzkov vyplývajúcich z dohody o swape. To dramaticky znižuje pravdepodobnosť rizika zlyhania protistrany.

Spodný riadok

Na rozdiel od financovaného úveru je vystavenie sa úverovému derivátu komplikované otázkou, že hodnota môže pre obe strany dvojstrannej zmluvy kolísať záporne alebo pozitívne. Miera rizika protistrany posudzuje súčasné a budúce vystavenie, zvyčajne sa však vyžaduje simulácia Monte Carlo. Pri riziku protistrany sa expozícia vytvára s víťaznou pozíciou v peniazoch. Rovnako ako sa hodnota rizika v riziku (VaR) používa na odhad trhového rizika potenciálnej straty, na odhad analogickej kreditnej expozície v kreditnom deriváte sa používa potenciálna budúca expozícia (PFE).